Året 2023 har hittills varit ett år fyllt med en rad överraskningar. I början av året förväntade de flesta ekonomer en global recession - den dominerande uppfattningen var att det enda sättet att bekämpa inflationen var genom att kväva efterfrågan genom penningpolitisk åtstramning. Lyckligtvis har vi undvikit recession. I USA, där räntorna stigit till de högsta sedan 2008, har Economic Surprise Index upplevt de största positiva chockerna på nästan två decennier (förutom COVID).
Med tanke på de tuffa ekonomiska förhållandena (och med den globala aktiemarknaden som precis hade levererat sin sämsta 12-månadersavkastning på 15 år) förväntade sig få en positiv utveckling på aktiemarknaden i början av året. Fear & Greed Index indikerade "rädsla", fondförvaltare hade en övervikt i obligationer[1], och put/call-förhållandet - ett tecken på investerarnas nerver - var på sin högsta nivå någonsin. Men vid utgången av september har globala aktier levererat en avkastning på 11 procent i EUR hittills i år (och ännu mer förvånande 19 procent i NOK).
På samma sätt förväntade sig inte många kommentatorer att teknikbolag med hög tillväxt skulle prestera bättre i en orolig miljö med stigande räntor, och ännu färre skulle ha kunnat förutsäga att en så stor del av marknadens uppgång skulle tillskrivas så få aktier. Ändå har de sju största bolagen stått för ungefär fyra femtedelar av S&P 500-indexets 13-procentiga ökning i år - också det ett nytt rekord.
Stark fondprestation
Denna snäva marknadsavkastning innebär att min optimism i början av året om att värdeaktier skulle slå tillväxt har (hittills) visat sig vara fel. Tillväxtaktier leder med 16 procentenheter[2]. Så hög koncentration i ett fåtal stora bolag har också gjort det svårare för aktieurval att slå marknaden, och därför är jag mycket nöjd med att kunna säga att fyra av våra fem aktiefonder ligger före sina referensindex hittills i år (och över de senaste 12 månaderna). I linje med vår långsiktiga investeringshorisont är det också mycket glädjande att de flesta av våra fonder även överträffar sina index över 3 och 5 års horisont. Du kan läsa mer om fondernas senaste prestationer och portföljaktiviteter i våra senaste rapporter.
Sedan min senaste uppdatering där jag diskuterade riskerna med den obalanserade aktiemarknaden och de osäkra ekonomiska utsikterna, är jag nu mer optimistisk. S&P 500-indexet är ned 7 procent från toppen i somras (3 procent från en teknisk korrigering), och aktierna som stod för den stora uppgången avmattades under tredje kvartalet. Var och en av de magnifika sju (de sju stora teknikbolagen) presterade mycket sämre än under den föregående sexmånadersperioden, eftersom värderingarna föll, och endast tre levererade positiv avkastning. Detta ledde till att tillväxtaktier underpresterade med tre procentenheter [3] under kvartalet, även om värde fortfarande handlas nära relativt låga nivåer de senaste 30 åren och fortfarande har stor uppsida[4].
Den makroekonomiska bilden ser också tydligare ut, och inflationen fortsätter att sjunka. Många (inklusive mig själv) tror nu att Fed kan åstadkomma en mjuk landning. Investerare verkar äntligen förstå att de kommer att göra vad som krävs för att hejda de stigande priserna, men ännu viktigare är att inflationsförväntningarna inte har blivit ohanterliga som på 1970-talet.
Stödda av stigande långsiktiga obligationsavkastningar signalerade Fed nyligen att den nuvarande cykeln av ränteökningar är över. Det betyder emellertid inte att jag förväntar mig att de kommer att falla betydande på kort sikt. Inflationen förblir seg och det verkar osannolikt att nå centralbankens mål på 2 procent, vilket det högre än förväntade siffran från september visade. Mat- och boendekostnader är fortfarande höga, och oljepriset kan stiga igen.
Det är också lätt att föreställa sig att centralbanker är försiktiga med att någonsin återvända till en miljö med extremt låga lånekostnader, med tanke på den senaste erfarenheten och de oavsiktliga konsekvenserna av att uppmuntra spekulation i högrisk kryptovalutor, SPACs och meme-aktier.
En miljö med positiv ekonomisk tillväxt och högre räntor bör fortfarande gynna värde framför tillväxt, med medvindar för sektorer som finanstjänster, energi, material, industri och konsumentvaror, och motvindar för sektorer som IT. Detta talar också för aktivt aktieurval, eftersom koncentrationsrisken som passiva investerare står inför fortfarande är på en rekordhög nivå. De magnifika sju representerar nu 28 procent av S&P 500-indexet, och den ohälsosamma värderingsskillnaden mellan dess tio största aktier och resten är fortfarande på sin bredaste nivå sedan dotcom-bubblan (med undantag för pandemin).
Något att tänka på
Avslutningsvis vill jag påminna om att det finns faktorer som kan hota min försiktiga optimism. Högt oljepris kan återigen driva upp inflationen, vilket i sin tur kan leda till ytterligare ränteökningar och en långsammare ekonomisk tillväxt. Volatiliteten på kreditmarknaderna, där avkastningen på 10-åriga obligationer nyligen nådde sin högsta nivå på 16 år, kan smitta över till finanssektorn, som vi såg tidigare i år. Slutligen ökar de geopolitiska spänningarna runt om i världen återigen, vilket kan få investerare att fly från riskfyllda tillgångsklasser till säkra hamnar.
Som alltid när det gäller investeringar finns det risker och belöningar för dem som kan navigera dem framgångsrikt. Det kommer också oundvikligen att dyka upp fler överraskningar längs vägen - både positiva och negativa - men jag är övertygad om att vårt erfarna och sansade portföljteam kommer att hålla kursen för våra kunder.
[1] Källa: Bank of America Global Fund Manager Survey, December 2022.
[2] Källa: MSCI. MSCI ACWI Value +3.2% vs. MSCI ACWI Growth +19.1% i EUR
[3] Källa: MSCI. MSCI ACWI Value +1.2% vs. MSCI ACWI Growth -2.0% i EUR.
[4] Källa: Bloomberg, MSCI. MSCI US Value Index P/E vs. MSCI US Growth Index P/E.